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事件：山西汾酒发布2023 年第一季度主要经营数据，初步核算23Q1 实现总营收126.36 亿元左右，同比增长20%左右，实现归母净利润44.52 亿元左右，同比增长20%左右。

Q1 收入增长略超此前预期。23 年以来公司积极打造全方位产品矩阵，继续深化市场布局，市场销售呈现稳中有升的良好态势，Q1 预计营收同比增长20%左右，增幅略高于我们此前的一季报前瞻（前瞻中预计公司23Q1 营收/净利润同比增长18%/20%）。分产品来看，估计青花20、巴拿马、老白汾等产品收入增速较快，复兴版发展较为稳健，玻汾收入增长估计较为平稳，分地区来看，估计省内外市场均有不错表现，省内市场春节后恢复较好、动销周转较快、开瓶数据表现亮眼，省外市场布局继续深化，长江以南市场保持较高增速，环山西等北方市场亦起势较快。估计23Q1 归母净利率35.23%，利润率同比保持稳定。

动销良性，渠道低库存运作。公司一季度强化市场秩序管理，一直维持低库存运作，2 月份控量供货二十多天，特别是针对部分此前库存偏高的区域，回款发货速度有所放缓，库存去化效果较为明显，河南、山东等体量较大的省外市场库存缩短、周转加快，到三月初库存基本控制在一个半月以内，在同业内一直处于健康水平。3 月估计回款恢复正常节奏，呈现“淡季不淡”的现象，一季度开局良好，大约完成全年任务的40%左右。同时伴随消费场景恢复延续，去年Q2 疫情下主动调整节奏、基数较低，23 年Q2 收入增速或进一步加快。

经营向上趋势延续，后续估值有望修复。公司虽然此前受短期市场担忧扰动股价表现落后于整体板块，但实际经营优秀，批价、库存等指标在同业内表现一直较为突出，青花系列、老白汾、巴拿马等动销势头良好，复兴版强调营造市场氛围，后续或继续加强圈层营销、高端培育等，拉动市场动销。全年保持稳中求进的基调，管理层和营销团队稳定，具备较强执行力，近年来战略方向和步调统一，产品端矩阵丰富、不同价格带均有布局，腰部产品放量趋势延续，高端产品稳扎稳打，玻汾在光瓶酒市场地位稳固，渠道端状态良性，一直维持低库存运作。当前23 年P/E 在30 倍左右，公司经营向上趋势与成长性较强，Q1 业绩预告优秀有望提振市场信心，后续估值与市场表现有望修复。

盈利预测、估值与评级：维持2022-24 年净利润预测为79.21/99.52/125.29 亿元，折合EPS 为6.49/8.16/10.27 元，当前股价对应P/E 为38/30/24 倍，维持“买入”评级。

风险提示：青花系列增长不及预期，省外扩张不及预期。